“航空公司試圖投資其他航空公司，在形勢好的時候一切正常;但在形勢不好的時候，這種資本結構非常不穩定和脆弱。實際上，沒有哪家航空公司坐擁大量現金，準備為其他航空公司紓困。”

——普華永道交易咨詢業務馬來西亞合伙人愛德華·克萊頓

英國維珍大西洋航空持有部分股權的英國Flybi航空今年3月宣布進入破產接管程序，幾乎完全由外國航企持股的澳大利亞第二大航空公司維珍澳大利亞航空今年4月進入自愿托管程序，新加坡酷航與泰鳥航空合資成立的泰國酷鳥航空今年7月宣布進行破產清算……

據不完全統計，新冠肺炎疫情持續蔓延，已致全球23家航空公司倒閉。在新冠肺炎疫情發生之前，航空業同樣會受到危機的沖擊，但這些危機往往局限在一定的地理范圍內或時間范圍內。如今，世界各地的航空公司都在無限期地削減運力，整個行業正暴露在一次長期且充滿不確定性的危機中。航空公司依賴股權投資進行市場擴張尤其是海外市場擴張的做法，可能引發有關航企融資新的思考。

大家都在同一條船上

普華永道交易咨詢業務馬來西亞合伙人愛德華·克萊頓表示：“航空公司試圖投資其他航空公司，在形勢好的時候一切正常;但在形勢不好的時候，這種資本結構非常不穩定和脆弱。實際上，沒有哪家航空公司坐擁大量現金，準備為其他航空公司紓困。”此言非虛。

從理論上說，股權投資戰略可以使航空公司在本土市場之外進行競爭，并獲得商業優勢。它可以采取合資與代碼共享的形式，并受規模經濟、將競爭對手拒之門外的愿望或僅僅是為了獲得投資回報驅動。

對有些航空公司來說，股權投資戰略甚至在新冠肺炎疫情大流行之前就走入了迷途。阿提哈德航空持有意大利航空49%的股份，而意大利航空的工會在2019年底已經開始推進意大利航空國有化。“目前的情況很特殊，航空公司很難有參與意大利航空再融資的理由，甚至根據援助計劃的條款被禁止參與再融資。”Ascend咨詢業務主管亨克·奧姆貝雷說。

持有破產或重組航空公司股份的航空公司可能不得不減記其投資的賬面價值，因為原始持股可能在再融資過程中被稀釋。奧姆貝雷說，這不會使投資航空公司的現金流收到立竿見影的效果，但會影響其籌集現金的能力。例如，美國四大航之一的達美航空不僅持有墨西哥航空49%的股份，還持有拉塔姆航空20%的股份。在這兩家航企受疫情影響相繼申請破產保護后，達美航空的投資價值面臨嚴重縮水的風險。

維珍澳大利亞航空首席執行官保羅·斯克拉表示，在維珍澳大利亞航空進入自愿托管程序之前的幾周，該公司與股東就財務支持進行談判。但這些股東本身作為航空集團，也在艱難應對這場危機，大家都在同一條船上。其最大的股東阿提哈德航空方面表示：“我們必須應對新冠肺炎疫情危機對自身業務的影響，在目前的情況下無法為維珍澳大利亞航空提供額外的財務支持。”

其第二大股東新加坡航空集團今年5月則宣布，截至2019年12月31日，新加坡航空集團持有的維珍澳大利亞航空股票的賬面價值為零，并表示不承擔維珍澳大利亞航空進一步虧損的風險。“鑒于維珍澳大利亞航空宣布進入自愿托管程序，新加坡航空集團沒有義務向維珍澳大利亞航空提供資金”。

難以從行業外籌資

奧姆貝雷說：“直到大約5年前，航空業的投資回報率都很低，甚至最近幾年的盈利都集中在某些市場上，這使得很多航空公司仍然無法盈利。”盡管股權投資的做法并不理想，但航空公司通常難以從行業外籌集資金。酷鳥航空便是一個典型的例子。今年6月底，其董事會投票決定對這家合資低成本航企進行清算。在沒有其他選擇的情況下，股東在7月中旬批準了這一計劃。

作為新加坡航空集團旗下的低成本航企，酷航持有酷鳥航空49%的股份。其6月26日在一份聲明中表示，酷鳥航空自2014年成立以來從未實現年度盈利，激烈的市場競爭和網絡的持續擴張使其遇到了困難，如今新冠肺炎全球大流行使這些問題進一步惡化。

“酷航看不到酷鳥航空的復蘇和可持續發展之路。在考慮其他可能的選擇時，酷航還提出以象征性的價格將所持酷鳥航空49%的股份出售給泰鳥航空，但這并沒有被采納。遺憾的是，我們不得不共同決定繼續進行清算。”酷航方面表示。

在為數不多的來自行業外的投資者中，比較知名的包括維珍集團的理查德·布蘭森、亞洲航空的托尼·費爾南德斯和英迪格公司的比爾·弗蘭克。著名投資人沃倫·巴菲特的伯克希爾哈撒韋公司今年上半年已經拋售了在美國四大航的持股。“我們喜歡那些航空公司。但對航空公司來說，世界已經改變了。”巴菲特說。

最近，美國私人投資公司貝恩資本成為維珍澳大利亞航空的最終競標者。奧姆貝雷評價說：“與對任何公司的投資一樣，這些投資資金的目的通常并不是真正地運營一家航空公司，而是對其進行財務重組并出售，在相對較短的時間內實現盈利。”

目前的形勢還可能促使航空公司剝離一些業務部門。例如，大韓航空將其機上餐飲和零售業務出售給韓國私募基金Hahn&Company。

克萊頓表示：“對航空公司來說，現在非常重要的一點就是靈活性。此時出售接近核心業務的運營業務，航空公司需要考慮其在出售這些業務后是否還能保持自身的靈活性。人們常常把外包描述成靈活性的增強。實際上，要使自己出售的業務獲得一個好價格，唯一的辦法是承諾繼續使用它。”

疫情帶來的變數

由于無法確定航空運輸何時能復蘇，在新冠肺炎疫情發生之前談妥的交易可能面臨違約的風險。在韓亞航空的債務負擔有所加重之后，據說現代發展今年6月就從錦湖實業公司手中收購韓亞航空31%股權一事進行了重新談判。今年7月，韓國濟州航空表示，可能放棄拖延已久的收購本國低成本航企易斯達航空多數股權的交易。

奧姆貝雷預計，在新冠肺炎疫情暴發之前啟動的航空公司收購交易將不得不重新談判。這些決定通常是在航空公司持續經營的基礎上作出的，而且收購方對股東負有重新評估或重新談判任何尚未完成的交易的受托責任。他說：“除非收購條款有重大變化，可能以某種方式降價，否則收購不太可能繼續進行。但是，有些人可能利用當前的危機，以低于市場價的價格收購某些資產。”

Ascend by Cirium的分析數據顯示，截至今年7月中旬，41家航空公司已經進入正式破產、破產保護或清算程序。奧姆貝雷說，國內客流可能率先回升，隨后是短途國際客流。因此，主要依賴國際、遠程或高收益商務客流的航空公司將面臨壓力，特別是如果政府不提供幫助的話。

克萊頓表示：“對那些正在進行重組的航空公司的投資者來說，問題是這些航空公司到底有沒有價值。如果有的話，它應該與飛機價值差不多。然而，目前對飛機進行估值非常困難，因為沒有人知道未來對飛機的需求是怎樣的。我們知道的是，價值總會回歸。但問題是何時回歸，你能否安排好你的資金等到價值回歸。”

主要租賃商已經同意了挪威航空的債轉股計劃，這一事實凸顯了目前情況的嚴重性。在將租賃債務轉換為挪威航空的股份后，AerCap目前持有挪威航空15.9%的股份，而中銀租賃和Avolon分別持有12.7%、5.5%的股份。

這些股東不太可能向挪威航空注入更多資金，他們實際上只是同意了這筆交易，因為他們不想在現在的情況下被迫收回飛機并重新租賃。

克萊頓說，新冠肺炎疫情將影響整個價值鏈，與2019年相比，未來航空業的市場規模將小得多。“航空業將有很多企業陷入困境，因此他們需要更長時間的支持，以維持生存能力和償付能力。即使一家航空公司在2021年能實現盈利，其在2020年也會有大量債務需要處理”。

航空公司需要的是能夠為復蘇提供更長投資期限的資金。克萊頓說：“目前，許多航空公司都在尋求重組其租賃業務，而許多租賃公司都有背對背融資。因此，我預計飛機租賃業務將進行大量重組。”他補充稱，政府可以為航空公司提供長期資金，就像養老基金那樣，它們的投資期限通常為20年~25年。

(新媒體責編：zfy2019)